隨著 AI 技術加速取代白領工作，BitMEX 共同創辦人 Arthur Hayes 最新發文指出，真正的金融危機尚未開始。他認為，當 AI 引發大規模信用收縮與銀行資產惡化後，美國聯準會終將被迫重啟無限量印鈔，而那將成為比特幣與高風險加密資產暴漲的關鍵時刻。（前情提要：Arthur Hayes 開嗆 Multicoin 創辦人：10 萬鎂打賭半年內 HYPE 跑贏所有山寨幣）（背景補充：Arthur Hayes 最新文章：川普「殖民」委內瑞拉後將開啟瘋狂印鈔機，去年最大虧損是 PUMP）
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違約的結構消費信貸損失房貸債務損失結果AI 毀滅圖表秀猶豫不決的聯準會貼現窗口怎麼辦？印吧，寶貝，印吧！保持靈活（Stay Nimble）
傳奇交易員暨 BitMEX 創辦人 Arthur Hayes 昨（18）日發表最新文章《This Is Fine》，在這篇文章中，Arthur Hayes 的核心論點圍繞著一個主軸展開：AI 所引發的信用收縮，最終將迫使聯準會（Fed）進行史無前例的大規模印鈔，而那將成為比特幣與高風險加密資產再次暴漲的關鍵催化劑。他認為，市場之所以尚未出現全面性的風險重定價，是因為 Fed 一向只有在「真正的危機」爆發後才會採取激烈行動。就像 2008 年金融海嘯前大家深信房價不會下跌一樣，如今市場對 AI 生產力神話深信不疑，因此即便已有零星資產崩跌或金融機構出現問題，政策制定者仍選擇觀望。
Hayes 進一步指出，真正的風險不在於流動性不足，而在於「償付能力崩潰」。當 AI 大規模取代會計、法律、投行等高知識密集型職位後，失業者無法償還債務，銀行資產負債表上的貸款將直接變成接近零價值的壞帳。這並非傳統透過貼現窗口（discount window）能解決的流動性問題，而是信用結構性的崩解。當非「大到不能倒」（TBTF）的銀行股崩跌、存款轉向大型銀行、信用市場凍結時，市場恐慌才會真正引爆，屆時 Fed 將不得不再次啟動極端寬鬆政策。
在投資策略上，Hayes 主張保持靈活與流動性，等待市場因 AI 引發的信用危機而重挫後的反彈機會。他不鼓勵做空，而是強調在崩跌中保留子彈、等待政策轉向後押注高品質的資產 —— 尤其是比特幣與他看好的特定山寨幣。他的整體邏輯是：AI 先摧毀信用 → 金融市場劇震 → Fed 被迫印鈔救市 → 加密資產迎來新一輪牛市。
動區將 Arthur Hayes 的原文編譯如下：
當你公寓或辦公大樓的火災警報響起時，你通常會選擇忽略它。但有時候，對明顯警告置之不理的人，死亡會來得非常迅速。在我們日常生活充滿各種噪音的情況下，懂得分辨哪些警報值得重視，可能拯救你的生命，或是你的投資組合。
比特幣是全球法幣流動性的火災警報器。它是對法定信用供給反應最敏感、且可自由交易的資產。近期比特幣與納斯達克 100 指數之間的走勢背離，正敲響一場大規模信用毀滅事件即將到來的警鐘。許多投資人因為比特幣過去與美國大型科技股的高度相關性，而將其視為對 Nasdaq 的槓桿化押注。因此，當兩者表現出現分歧時，就有必要深入調查是否存在可能導致法幣 —— 尤其是美元 —— 信用被摧毀的觸發因素，也就是所謂的「通縮」（DEFLATION）。
通縮是壞事，但最終對像比特幣這類對法幣信用高度敏感的資產而言卻是好事。首先，市場會對債務資產在金融機構資產負債表上遭受重大減損的影響進行定價。接著，一些管理最差或槓桿最高的金融機構，會因股價崩跌而實質破產。最後，貨幣決策官員開始恐慌，比我在一夜暴雪一公尺後滑粉雪還要更用力地按下那個「Brrrr」印鈔按鈕。法幣信用創造的激增，會將比特幣從低點強力推升，而市場對未來為了拯救銀行體系而進一步擴大印鈔的預期，將推動比特幣創下歷史新高。
這個過程可能需要數年，也可能只需數月。本世紀最嚴重的信用通縮事件是 2008 年全球金融危機（GFC）。從宏觀層面來看，市場當時為次級房貸違約進行定價，這些房貸提供給越來越多因中國製造業崛起而失業或即將失業的美國低收入民眾。中國在 2001 年正式加入 WTO。這項政策花了七年時間才讓槓桿過高的美國銀行體系破產，主要是因為將製造工廠外移與重組供應鏈需要時間。
而這一次，市場將對消費信貸與房貸違約進行定價，原因是白領知識型工作者這些「負債驢子」無法按時繳交每月帳單。他們無力償還，是因為 AI 搶走了他們的工作！
聲稱 AI 導致失業將引發金融危機，這是一個大膽的說法。官方敘事是「創造性破壞」將提升生產力，人們會再訓練從事某些新工作，美國霸權下的烏托邦將來臨。這正是川普政府所遵循的經濟教條。他們相信 AI 將帶來極高的生產力成長，使得在每年實質 GDP 成長 15% 的情況下，既能降低利率，又能透過企業利潤繳納的稅收來減少債務負擔。沒錯，是 15% 他媽的百分比，這是川普親口宣稱的數字。然而，在這個由白人男性基督教上帝賜予的光榮美國未來真正實現之前，數百萬高收入、背負沉重債務的白領平民將失去工作。銀行體系將在其消費信貸與房貸資產預期損失的壓力下動搖。
首先，我將逐步說明我的簡單模型，用以粗略預測美國商業銀行將面臨的信用損失規模。接著，我會展示比特幣與軟體 SaaS 股票價格走勢所發出的早期警訊。最後，我會談談聯準會（Fed）內部的政治僵化，這將使他們在情勢真正惡化之前猶豫不決。跌得越慘，這些中央銀行的蠢貨就會越用力按下那個 Brr 印鈔按鈕。這場 AI 金融危機將真正重啟印鈔機。但別搞錯了，比特幣與山寨幣有兩種可能情境：要嘛比特幣從 126,000 美元跌到 60,000 美元已經完成全部下跌，接下來股票補跌；要嘛比特幣還會繼續下跌，因為股市正在走向崩潰。投機者應該減少槓桿，等待聯準會發出「一切安全」訊號，再拋售骯髒的法幣，瘋狂買進風險資產。
違約的結構
這個模型的目標，是在合理假設下，估算因白領知識型工作者被 AI 工具（如 Claude）取代而導致的消費信貸與房貸違約總額。
根據美國勞工統計局（BLS），目前在 1.645 億總就業人口中，有 7,210 萬名知識型工作者。
這些知識型工作者平均收入高於其他美國人，因此支撐美國以消費為主導的經濟體系。我想估算他們平均承擔多少消費信貸（例如信用卡餘額、車貸等）。根據聯準會資料，消費信貸總額為 5.1 兆美元。由於我只關注銀行資產負債表上持有的貸款資產，因此必須扣除通常由政府承作的學生貸款。扣除後總額降至 3.76 兆美元。
這些高收入族群也會借錢購屋。知識型工作者的平均年收入為 85,000 美元，大約位於收入分布的第 70 百分位。這個收入區間的族群自有住宅率為 74%，其中約 42% 的屋主有房貸。知識型工作者平均房貸餘額約為 250,000 美元。
有了這些數據，下一步是計算若 20% 的知識型工作者因 AI 而消失，銀行將承受多少損失。我知道一些大型 AI 公司的 CEO 或首席研究員預測，在未來兩年內，人類從事的大部分知識型工作將幾乎被完全消滅。或許長期來看這是真的，但我想知道，即便只是溫和比例的裁撤，是否也足以引發金融危機。例如，中國加入 WTO 之後，在接下來幾十年間使美國製造業就業人口減少 35%。藍領工人操作的是原子，將原子從一個地方移動到另一個地方比移動數位位元更困難。知識型工作者操作的是位元，位元可以以光速移動。因此，由於 AI 同樣以比人類更快的速度操作數位符號，白領工作流失的速度將遠快於藍領。美國勞動市場非常彈性，企業幾乎可以隨意解雇員工且財務代價極低，不像歐洲或亞洲某些較為社會主義的國家（例如日本）。因此，若 AI 工具的效率是合格人類員工的 10 倍甚至 100 倍，追求利潤最大化的企業將迅速裁撤大量知識型員工。
市場將假設這些失業者無法按時償還消費信貸與房貸。倖存的銀行將大幅緊縮消費與房貸放款，因為他們不知道這些過去最富有的工作者，在 AI 時代如何維生。當信用流動停止，實體商品的需求將崩潰。這就是銀行危機如何讓「美國霸權」（Pax Americana）的經濟徹底停擺。
消費信貸損失
市場將為銀行消費者信貸投資組合的 3,300 億美元損失定價。
房貸債務損失
市場將為銀行房貸債務投資組合的 2,270 億美元損失定價。
結果
銀行每一季都會從獲利中提列部分準備金，以因應其貸款資產可能產生的損失。美國聯邦存款保險公司（FDIC）每季都會公布全行業的貸款損失準備金總額。將這個數字從消費信貸與房貸的潛在損失中扣除後，我們就能看出，這場由 AI 引發的通縮事件將對銀行股東權益造成多大的衝擊。若將其與美國商業銀行的總股本資本額相比，這場事件將導致約 13% 的資本減記。
13% 聽起來或許不算什麼，但並非所有銀行都一樣。美國有數千家銀行，其中只有八家屬於「大到不能倒」（Too Big to Fail，簡稱 TBTF）的銀行，因為 2008 年全球金融危機（GFC）後實施的銀行監管改革而獲得政府隱性或顯性保障。這些 TBTF 銀行資本最為充足、經營也最為穩健，因此將安然無恙。但還有許多像蟑螂般的中小銀行，對放款對象承擔了更高風險，或是在資產負債表上使用了更高槓桿。市場將嗅出這些脆弱銀行，並摧毀其股價。銀行將跌破監管規定的資本適足率，存款人將開始擠兌。
這將重演 2023 年初的區域銀行危機，當時在短短兩週內就有三家銀行倒閉。但這次情況將更為嚴重，因為這場危機的根源是 AI 無法阻擋的發展趨勢 —— 這是一個市場既相信又恐懼的敘事。先賣出、先提款，之後再調查。當所有人都知道「所有人都知道」白領工作者將輸給 AI 工具、因此無法償還帳單時，投資人與存款人將採取這種行動邏輯。
為了提供背景參考，以下是 2008 年全球金融危機時的相同數據。
假設 20% 的知識型工作者在短時間內消失，其破壞力大約只有 2008 年 GFC 的一半。當年聯準會為修復金融體系，印鈔長達十多年。我預期，若在 2026 年大批非 TBTF 銀行面臨倒閉風險，而內部政治僵局仍未解決並且未啟動印鈔，那麼聯準會將再次大幅加碼貨幣操作。
AI 毀滅圖表秀
一如既往，我投資時的指引之光是法幣信用創造。讓我們從美元流動性指數開始。
正如圖表所示，流動性下滑迫使市場重新評估某些科技企業的前景，因為 AI 的採用削弱了它們的商業模式。
如果像 Anthropic 推出的 Claude Cowork 這樣的 AI 工具，能在幾分鐘內完成原本需要人類數小時甚至數天才能完成的任務，那麼你還需要那麼多 SaaS 生產力訂閱服務嗎？市場首先攻擊的是知識型工作者所使用的工具。這就是為什麼代表上市軟體與 SaaS 企業的 iShares Software ETF（代號 IGV，白線）相對於更廣泛的納斯達克指數（Nasdaq，金線）出現大幅下跌。
接著，市場攻擊那些向這些 SaaS 公司放款的非銀行貸款機構。曾是私募信貸市場寵兒的 Blue Owl（白線），與 IGV（金線）一起遭到市場重擊。
現在市場已經相信，知識型工作者對 SaaS 工具的需求將減少，下一步就是為「這些工具的使用者本身變得無關緊要」所帶來的各產業衝擊進行定價。
首先，讓我們觀察信用金字塔底層正在發生的事：隨著部分勞工失業，違約率開始上升。
當消費者無法償還每月的信用卡帳單時，下一個受衝擊的板塊就是非必需消費類股。
上圖為 SPDR 必需消費品 ETF（XLP US）與 SPDR 非必需消費品 ETF（XLY US）的比率。從近期比率上升可見，XLP 明顯跑贏 XLY。這代表平民百姓更常去像 Walmart 這樣的折扣零售商購物，而不是在 Amazon 上隨意下單購買小玩意，或是為 Tesla 電動車支付溢價。Walmart 與 Amazon／Tesla 分別是 XLP 與 XLY 中權重最大的成分股。
那些服務即將破產白領工作者的金融機構，例如 American Express（AXP US，白線），目前仍維持相對強勢，而其借款人雇主（IGV US，金線）卻已遭市場懲罰。但隨著市場全面反映未來知識型工作者遭大規模裁撤的風險，放款機構的相對強勢將逐漸消退。
當你懷疑美元流動性是否充裕時，看看比特幣。
自 2025 年 10 月比特幣創下歷史新高以來，納斯達克（Nasdaq，金線）基本持平，而比特幣（白線）卻大幅下跌。
黃金（gold，金線）上漲，而比特幣（白線）下跌，清楚地告訴我們，在「美國霸權」（Pax Americana）體系內，一場通縮式的避險信用事件正在醞釀之中。
猶豫不決的聯準會
如果我們從經驗上都知道，當信用損失引發通縮、威脅銀行體系時，聯準會（Fed）最終一定會印鈔救市，那麼為什麼在 AI 導致知識型工作者加速失業之際，比特幣卻沒有大漲？因為聯準會若要「大動作出手」，永遠需要一場真正的危機。
在 2008 年全球金融危機（GFC）爆發前，市場的口頭禪是：「美國房價永遠不會下跌。」既然不會跌，那麼 2007 年兩檔 Bear Stearns 對沖基金因次級房貸虧損而倒閉，也就沒什麼好擔心的。同樣地，今天的口頭禪則是：「AI 將帶來史上最高的生產力成長。」既然如此，如果某個虛幻的網路魔法代幣崩盤，或幾家高飛的影子銀行因寬鬆放貸標準而自食惡果，聯準會為何需要採取行動？
更進一步阻礙聯準會行動的，是其所陷入的政治危機。美國總統川普跨越盧比孔河，對聯準會主席鮑爾（Powell）發動刑事調查。任何由人組成的機構，一旦其意識形態與使命受到威脅，內部自然會團結一致。聯準會內部真心相信自己獨立於政治之上，儘管歷史記錄清楚顯示，聯準會最終總會執行總統所希望的貨幣政策。若鮑爾因為被指控未能足夠快速降息與印鈔而遭刑事調查，他的自尊心可能會驅使他在 5 月主席任期結束後仍留在理事會。屆時，即使川普能成功讓自己提名的主席人選通過參議院確認 —— 這本身並非板上釘釘 —— 凱文·華許（Kevin Warsh）也將面對一個充滿敵意的聯準會。
據稱華許主張縮減聯準會資產負債表，並推動多項「激進」改革措施，改變聯準會的運作與銀行監管方式。這些政策是否在其他理事眼中合理並不重要；華許是川普的人選。若鮑爾留下，並拉攏至少五位具有投票權的理事支持，他便能透過消極不作為來阻撓川普的議程，維護聯準會所謂的政治獨立性。
當聯準會忙於與風車作戰之際，AI 所引發的失業將摧毀美國銀行的資產負債表。最終，非 TBTF 銀行的股價將開始崩跌，存款人將逃向「安全港」—— 例如摩根大通執行長 Jamie Dimon 的懷抱 —— 信用市場將陷入凍結。市場將瘋狂追問：下一個遭到 AI 優化之怒火襲擊的信用部門會是哪一個？而因為恐慌的交易員優先追求流動性，他們將拋售一切資產。股市崩盤，比特幣橫盤整理；或者比特幣跌破 60,000 美元並持續下行，直到聯準會重新啟動印鈔機。
貼現窗口怎麼辦？
理論上，如果一家受美國監管的銀行或分行因需快速出售資產以應付存款提領而陷入困境，它可以向聯準會的貼現窗口求助。問題在於，貼現窗口假設問題僅是「期限錯配」與流動性不足。然而在這種情況下，資產負債表上的貸款因借款人無力償還而實質上變成零價值。
當 AI 奪走你的會計、法律、投資銀行等工作後，那些工作不會回來。也許經過幾年的再訓練，你能在某個因 AI 而誕生的新興產業找到工作，但那需要多年時間，甚至未必會發生。在此期間，你無法償還債務，市場會將這些以汽車貸款為擔保的債務工具定價為零。這將違反聯準會的放款標準。若要無條件向銀行提供印鈔資金，逼迫它們再次向這些昔日「宇宙主宰」放款，就必須徹底改革貼現窗口的運作方式。而不幸的是，這類改變需要新的政策，並須由理事投票通過。
印吧，寶貝，印吧！
所有人都知道 AI 是人類史上最具變革性的通用技術。市場共識也相信，當 AI 解決了傲慢的高學歷白領工作後，馬斯克（或更可能是他的中國競爭對手）將推出 AI 驅動的機器人，使勞動成本趨近於零。面對這些「事實」，聯準會勢必要以前所未有的規模印鈔。而最妙的是，政客們對 AI 引發的信用通縮如此恐懼，將樂意支持新一輪「無限量化寬鬆」（QE infinity）。
印鈔方式有很多種，我不猜測具體形式。但就像 2023 年 3 月 12 日星期日 Signature Bank 倒閉後那樣，將會出現緊急公告。財政部長與當時的聯準會主席將宣布某項聯合計畫，實質上等同於印鈔。然後，就是「卡車倒退」般大舉買進比特幣與山寨幣，就像 2020 年那樣。
保持靈活（Stay Nimble）
由於 AI 模型能自行構建下一代模型，其進步速度呈現非線性成長。這意味著，如果你根據去年使用經驗認為 AI 還不夠精準、無法取代某些知識型工作，那你的觀點已經過時。情勢正在快速變化，數百萬知識型工作者將吞下自尊，申請政府補助。
我不認為比特幣交易者會提前預見聯準會最終救助銀行體系，除非消費信貸敏感型股票出現重大跌勢。我不會放空市場，但若尚未提高現金部位，逢高減碼可能較為審慎。若資產價格從 10 跌到 5，放空賺 50%；但若從 5 回升至 10，做多可翻倍。因此關鍵在於保持流動性與靈活性，等待反彈。放空是愚人的遊戲。永遠追求凸性多頭部位！
Maelstrom 計畫在聯準會轉向時，將多餘的穩定幣資金投入兩個主要山寨幣：$ZEC（Zcash）與 $HYPE（Hyperliquid）。在下一篇文章中，我將提出模型，說明為何 $HYPE 將在 7 月前上看 150 美元，約為目前價格的五倍。當然，我們已持有 $ZEC 與 $HYPE，但我還想要更多。若我的 AI 金融危機論點正確，市場將再次出現折價買進這些高品質山寨幣的機會。
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